當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)是否實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)健康發(fā)展
2014年9月到2016年2月，四組政策刺激組合拳開啟中國(guó)房地產(chǎn)新一輪景氣周期。2016年930以來，中央明確“房子是用來住的，不是用來炒的”定位，中央統(tǒng)一指導(dǎo)，地方政府因城施策，房地產(chǎn)調(diào)控的力度加碼，房?jī)r(jià)回歸理性。
2018年9月以來，全國(guó)房?jī)r(jià)逐漸回歸平穩(wěn)，4季度商品住宅均價(jià)微漲0.06%，本輪地產(chǎn)小周期漸近尾聲。當(dāng)前，房地產(chǎn)是否回落到平穩(wěn)健康發(fā)展的軌道上？我們選取19個(gè)指標(biāo)，從“價(jià)、量、信用”三個(gè)維度進(jìn)行評(píng)估。
參照國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，我們認(rèn)為，房地產(chǎn)市場(chǎng)是否平穩(wěn)健康發(fā)展，主要看：第一，房?jī)r(jià)是否穩(wěn)定，用房?jī)r(jià)漲幅、房?jī)r(jià)收入比、租金回報(bào)率3個(gè)指標(biāo)度量；第二，供求是否平衡，短期用4個(gè)層次的庫(kù)存去化周期度量、長(zhǎng)期用套戶比度量。第三，居民和企業(yè)是否有信用風(fēng)險(xiǎn)，居民層面用住房貸款余額/GDP等6個(gè)指標(biāo)度量，房企層面用真實(shí)負(fù)債率等5個(gè)指標(biāo)度量。
一、從價(jià)上看，房?jī)r(jià)漲幅趨穩(wěn)，不存在全局性房?jī)r(jià)泡沫風(fēng)險(xiǎn)
全國(guó)房?jī)r(jià)趨穩(wěn)。2016年“930”后，一二線熱點(diǎn)城市房?jī)r(jià)先行停漲，2018年9月以來，全國(guó)房?jī)r(jià)逐漸回歸平穩(wěn)。一、二、三線城市二手住宅價(jià)格指數(shù)環(huán)比漲幅均連續(xù)四個(gè)月回落，上漲城市數(shù)占比從94.3%下滑至67.1%。
房?jī)r(jià)收入比處于安全區(qū)間。2000年以來，全國(guó)商品住宅均價(jià)年均增8.6%，城鎮(zhèn)居民人均可支配收入年均增10.6%，房?jī)r(jià)上漲幅度小于收入增長(zhǎng)幅度，房?jī)r(jià)收入比整體呈下行趨勢(shì)。2018年全國(guó)房?jī)r(jià)收入比7.3,相比2014年上升0.4，但處于歷史最低25%分位。
租金回報(bào)率回升。2018年樣本一、二線城市靜態(tài)租金回報(bào)率分別上升0.1、0.2個(gè)百分點(diǎn)。
二、從量上看，庫(kù)存有效去化，存量住房尚未過剩。
短期指標(biāo)看，不存在房地產(chǎn)庫(kù)存風(fēng)險(xiǎn)。全國(guó)層面，竣工未售庫(kù)存、開工未售庫(kù)存、含未開發(fā)土地的廣義庫(kù)存降至1.9、11.5、17.3個(gè)月，相比2014-2015年峰值下滑60.4%、57.6%、52.4%；城市層面，一、二、三四線取證未售庫(kù)存為15.0、11.8、11.0個(gè)月，一線城市處于歷史最高5%分位，主要源自強(qiáng)調(diào)控下銷售較弱，但產(chǎn)業(yè)和基礎(chǔ)設(shè)施支持下潛在需求強(qiáng)、風(fēng)險(xiǎn)可控；二線、三四線城市處于歷史中值附近，相比2014年峰值下滑19.5%、69.8%，處于較健康水平。
長(zhǎng)期指標(biāo)看，尚無明顯住房過剩。根據(jù)《中國(guó)住房存量：過剩還是短缺》測(cè)算，2017年城鎮(zhèn)住宅套戶比1.07，供求基本平衡。但住房質(zhì)量不高的問題仍很突出，存量住房中商品房占比僅40.7%；1999年以前修建的住房占41.4%；設(shè)施不完備住房占比高，如25.8%的住房無獨(dú)立抽水馬桶，7.6%的住房無獨(dú)立廚房。
三、從信用維度看，居民、企業(yè)加杠桿放緩，信用風(fēng)險(xiǎn)可控。
居民層面，2017年居民住房貸款余額/GDP上升3.7個(gè)百分點(diǎn)，增速放緩2.6個(gè)百分點(diǎn)；居民住房貸款發(fā)放額/住房成交金額回落4.2個(gè)百分點(diǎn)。
我國(guó)居民債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相比國(guó)際均值不高。2017年，住房貸款余額/GDP為33.7%，低于發(fā)達(dá)國(guó)家50.9%的均值；住房貸款余額/可支配收入為51.4%，低于發(fā)達(dá)國(guó)家68.0%的均值。我國(guó)居民住房杠桿安全邊際尚充足，商業(yè)個(gè)貸不良率維持在0.4%以內(nèi)。
企業(yè)層面，截止2018年6月末，A+H股上市房企真實(shí)負(fù)債率為55.3%，較2017底小幅回落0.6個(gè)百分點(diǎn)；房企債務(wù)結(jié)構(gòu)趨于合理，2018H1短長(zhǎng)期有息債務(wù)比為45.1%，較2017年下降2.5個(gè)百分點(diǎn)；償債能力明顯增強(qiáng)，速動(dòng)比率和現(xiàn)金短債比分別從2014年的46.5%、81.6%提升至2018H1的57.6%、112.3%。分梯隊(duì)看，當(dāng)前龍頭房企杠桿水平最低、短期償債能力最好且債務(wù)結(jié)構(gòu)合理，發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)可能性最小；小房企杠桿水平最高、短期償債壓力最大且高度依賴短期債務(wù)，財(cái)務(wù)穩(wěn)健性最弱。
四、 當(dāng)前調(diào)控成果來之不易，房地產(chǎn)市場(chǎng)已回歸平穩(wěn)運(yùn)行軌道上。
但若將觀察周期拉長(zhǎng)，2014年930以來的本輪房?jī)r(jià)上漲幅度大，積累了一定風(fēng)險(xiǎn)，“穩(wěn)地價(jià)、穩(wěn)房?jī)r(jià)、穩(wěn)預(yù)期”仍須放在突出位置。2014-2018年，本輪房?jī)r(jià)上漲幅度居世界第六；房?jī)r(jià)收入比上升，偏離了2009-2014連續(xù)5年的下行趨勢(shì)；居民杠桿率提升速度歷史最高，超過2000-2003、2008-2010兩輪加速加杠桿期；部分小房企高度依賴短期債務(wù)，面臨一定的流動(dòng)性壓力。
部分城市房?jī)r(jià)上漲累積風(fēng)險(xiǎn)未完全消化。2014年以來，房地產(chǎn)市場(chǎng)開始呈現(xiàn)“總量放緩，區(qū)域分化”的新階段特征，不同城市風(fēng)險(xiǎn)水平差異明顯。例如全國(guó)房?jī)r(jià)收入比雖處安全區(qū)間，但96個(gè)樣本城市中，有10個(gè)城市房?jī)r(jià)收入比處于歷史中值之上、16個(gè)城市房?jī)r(jià)收入比超過同能級(jí)均值20%。在風(fēng)險(xiǎn)積累基礎(chǔ)上，如果房?jī)r(jià)再度反彈，會(huì)有演變成泡沫的可能。因此，因城施策，由地方政府根據(jù)自身情況調(diào)節(jié)，中央加強(qiáng)考核，是短期防風(fēng)險(xiǎn)的重要手段。
房地產(chǎn)市場(chǎng)面臨增速換擋，由高速轉(zhuǎn)向中高速增長(zhǎng)，階段切換后更需防范房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。1998年起，中國(guó)房地產(chǎn)進(jìn)入“大建設(shè)”階段，城鎮(zhèn)化大幅推進(jìn)、經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)，住宅新開工年復(fù)合增速16.8%。2013年，城鎮(zhèn)住宅新開工峰值出現(xiàn)；2017年，城鎮(zhèn)住宅套戶比達(dá)到1.07，北京、深圳等5個(gè)城市二手房成交套數(shù)穩(wěn)定超過新房，進(jìn)入存量房市場(chǎng)。各項(xiàng)指標(biāo)均顯示，我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)已基本告別短缺，將逐步切換至中高速、高質(zhì)量發(fā)展階段。國(guó)際經(jīng)驗(yàn)表明，階段切換后，住房市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)滋生的概率將大幅提高。房地產(chǎn)政策應(yīng)適應(yīng)新發(fā)展階段特征，避免寄希望于刺激房地產(chǎn)重歸高增長(zhǎng)軌道，注重提高住房質(zhì)量、改善人居環(huán)境、提高住房成套率、保持住房金融制度長(zhǎng)期穩(wěn)定。
要防止政策風(fēng)格切換引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。宏觀政策的實(shí)施有明顯時(shí)滯，從發(fā)現(xiàn)問題到研究對(duì)策、確定政策、具體實(shí)施，最后到政策產(chǎn)生效果，都需要時(shí)間，而在這段時(shí)間里，形勢(shì)已發(fā)生變化，政策往往產(chǎn)生相反的效果。房地產(chǎn)政策尤其如此。
當(dāng)房地產(chǎn)市場(chǎng)高歌猛進(jìn)之時(shí)，緊急踩剎車并不會(huì)立刻帶來市場(chǎng)降溫，“越調(diào)越漲”，嚴(yán)厲的政策在短期甚至能刺激購(gòu)房欲望。隨著調(diào)控政策的輪番出臺(tái)，房地產(chǎn)市場(chǎng)逐漸降溫，從“價(jià)漲量跌”，到“價(jià)平量穩(wěn)”，如果政策持續(xù)加碼，會(huì)進(jìn)一步過度到“量?jī)r(jià)齊跌”，因此，房地產(chǎn)政策的節(jié)奏和力度尤為重要。
要防止政策信號(hào)加速市場(chǎng)下行。房地產(chǎn)市場(chǎng)下行，意味著抵押物價(jià)格下跌。由于中國(guó)直接融資體系不發(fā)達(dá)，信用創(chuàng)造嚴(yán)重依賴房地產(chǎn)，房?jī)r(jià)一旦進(jìn)入下跌通道，經(jīng)濟(jì)將進(jìn)入“債務(wù)-通縮”循環(huán)。
城鎮(zhèn)化是吸納房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的最優(yōu)途徑。中國(guó)人口有四種遷移方向：從農(nóng)村到縣城、從縣城到中小城市、從中小城市到省會(huì)城市、從大都市圈到大城市，四個(gè)流動(dòng)方向，以及城鎮(zhèn)化帶來的住房消費(fèi)升級(jí)，不斷創(chuàng)造需求。應(yīng)順應(yīng)人口流動(dòng)趨勢(shì)，調(diào)整區(qū)域及城市發(fā)展規(guī)劃、產(chǎn)業(yè)布局、土地供應(yīng)等推進(jìn)人地掛鉤、供地與庫(kù)存掛鉤，減少空置風(fēng)險(xiǎn)。
